Guida alle Obbligazioni

Come scegliere un'obbligazione

Non è possibile fare una classifica delle obbligazioni presenti sul mercato perchè ognuna
di esse soddisfa profili di investitori diversi.
Tuttavia conoscere le caratteristiche distintive delle obbligazioni può aiutare a scegliere quelle più adatte all'investitore.

Le obbligazioni si differenziano per:

  • la sequenza dei flussi di cassa (zero coupon, a cedola variabile o fissa)
  • la valuta di denominazione
  • il tasso nominale che permette di calcolare le cedole
  • le date di godimento degli interessi (trimestrali, quadrimestrali o annuali)
  • le modalità di rimborso (unica soluzione, secondo un piano di ammortamento, con diritto di rimborso anticipato etc.)
  • la scadenza, che può essere determinata, o indeterminata (rimborsi per estrazione).

Con riferimento alla valuta di denominazione, si può distinguere tra:

  • obbligazioni nazionali (domestic bonds); vengono emesse localmente da un'emittente nazionale e sono denominate in valuta locale;
  • obbligazioni estere (foreign bonds); emesse in un mercato locale e in valuta locale da un emittente estero. Ad esempio, una società italiana che emette obbligazioni in dollari negli Stati Uniti.
  • Eurobonds; obbligazioni sottoscritte da un pool di banche multinazionali e piazzate sui mercati finanziari internazionali in paesi diversi da quello della valuta di denominazione. Ad esempio, l'Italia ha emesso obbligazioni in yen (euroyen) negoziate fuori dal Giappone.

Tasso fisso o tasso variabile?

Non è possibile a priori dire che l'uno sia meglio dell'altro, ma un investitore prudente è normalmente orientato sui titoli a tasso variabile.
Le obbligazioni a tasso variabile tendono ad avere oscillazioni dei prezzi contenute, mentre i titoli a tasso fisso subiscono movimenti dei prezzi spesso molto elevati.
Le obbligazioni a tasso fisso sono quindi i titoli da sottoscrivere se si punta a speculare sui movimenti delle variabili di mercato, come i tassi d'interesse.
La scelta di un titolo a tasso fisso è obbligatoria anche se si ha l'intenzione di stabilire fin da subito il rendimento del proprio investimento.
E' importante comunque ricordarsi, che per scegliere il titolo giusto bisogna sempre considerare la propensione al rischio e l'orizzonte temporale.

L'andamento del prezzo di un'obbligazione

Quanto vale un'obbligazione?
Il valore del titolo risente dell'andamento dei tassi di interesse:
se i tassi crescono l'obbligazione a cedola fissa diminuisce e il variabile tende a restare stabile;
se i tassi diminuiscono l'obbligazione a cedola fissa acquista valore mentre il variabile resta neutro.

Come scegliere un emittente

Dalla scelta dell'emittente di un'obbligazione deriva il grado di rischio che l'investitore è disposto
ad assumere.
Gli Stati sono fra i debitori più sicuri, ma questo non vuol dire che tutti i titoli di Stato sono sicuri; a volte il grado di rischio differisce notevolmente tra un Paese e l'altro.
Per confrontare il grado di rischio associato ai diversi Paesi si può utilizzare il rapporto debito/Pil: quanto più è alto tanto più il titolo sarà rischioso.
I titoli italiani sono ad esempio considerati più rischiosi di quelli tedeschi a causa del maggiore indebitamento pubblico.
Non per questo bisogna considerare un investimento in BTP rischioso; anzi, siccome un default dello Stato italiano è molto improbabile, potrebbe essere più conveniente investire in titoli italiani che in Bund tedeschi.
Il default è l'inadempienza nel pagamento di un debito o di una rata di rimborso di un prestito. E' l'inizio di una procedura che porta all'insolvenza.
Ogni emissione è comunque sottoposta a valutazione dalle società di Rating che classificano ogni prestito secondo una scala di valori interamente riportata nelle pagine precedenti.

Le commissioni

Quando si sceglie un titolo obbligazionario non bisogna trascurare le commissioni.
Più è breve la scadenza del titolo che si ha in portafoglio maggiore sarà l'impatto delle commissioni sul rendimento!
Nel mercato italiano c'è una discreta varietà di commissioni per operare sui titoli obbligazionari.
Un altro elemento di costo da non dimenticare è la differenza tra il prezzo d'acquisto (denaro)
e il prezzo d'offerta (lettera).

La duration

Nel momento in cui l'investitore decide se acquistare o meno un titolo valuta un fondamentale fattore: il rischio.
Nel mercato obbligazionario il rischio è la volatilità del prezzo del titolo. Questa dipende essenzialmente

  • dalla durata del titolo (+ durata +volatile)
  • dall'entità della cedola (+ cedola - volatile)
  • dalla frequenza delle cedole(+ frequenza - volatile)

Nella scelta del titolo sul quale investire, quindi, è necessario prendere in considerazione tutte le caratteristiche sopra menzionate. Questa procedura non è per niente semplice, e questo lo si può vedere attraverso un esempio.

t = Periodi di tempo
D = Duration
P = Prezzo
FCt = Flussi di Cassa; sono le cedole(C) e a scadenza ci sarà anche il valore di rimborso(C+VR)

La duration è tanto maggiore quanto più lontana è la scadenza del titolo e, a parità di scadenza, quanto minori sono le cedole. Nel caso di un titolo zero coupon, che non distribuisce cedole, la duration coincide con la scadenza. La duration, inoltre, è correlata negativamente anche con la frequenza delle cedole e con il tasso di rendimento.
La duration misura un aspetto significativo per l'investitore: la sensibilità del prezzo di un titolo a reddito fisso rispetto alle variazioni del tasso di interesse di mercato. All'aumentare del tasso il valore del titolo diminuisce.
Supponiamo ad esempio che l'investitore acquisti un titolo decennale che garantisce un rendimento pari al tasso d'interesse del mercato che, al momento dell'acquisto, è del 5%.
Se immaginiamo che dopo 5 anni (cioè quando mancano 5 anni alla scadenza del titolo) l'investitore decida di vendere il titolo e che nel frattempo il tasso d'interesse di mercato sia salito al 10%, l'appetibilità del titolo (e quindi il suo valore) è diminuita rispetto a 5 anni prima in quanto il mercato offre mediamente rendimenti più elevati sui titoli di nuova emissione. Tanto maggiore è la duration tanto maggiore sarà la diminuzione che il prezzo del titolo subirà in corrispondenza di un aumento dei tassi.


La relazione tra prezzo e rendimento è stata formalizzata in cinque teoremi da Malkiel nei quali si riassumono le regole base per la gestione di un portafoglio obbligazionario:

  • prezzo e rendimento sono collegati da una relazione inversa: se i tassi salgono il prezzo scende e viceversa;
  • per una data variazione del tasso di rendimento, la variazione del prezzo è tanto maggiore quanto più è lontana la scadenza del titolo;
  • la percentuale di variazione del prezzo, descritta nel teorema precedente, aumenta a tassi decrescenti con l'aumentare della durata;
  • le variazioni di prezzo che il titolo subisce per date variazioni dei tassi, in aumento o in diminuzione, sono asimmetriche: le cadute di prezzo e gli aumenti di prezzo sono differenti seppur provocati da una uguale variazione percentuale, in valore assoluto, del tasso di rendimento;
  • per una data variazione del tasso di rendimento, la variazione percentuale che il prezzo del titolo subisce è tanto maggiore quanto più è piccola la cedola.

Da quanto detto si possono ricavare queste semplici regole operative per la gestione del portafoglio obbligazionario:

  • aspettative di ribasso dei tassi = acquistare titoli lunghi con cedola piccola ossia titoli con duration elevata
  • aspettative di rialzo dei tassi = acquistare titoli corti con cedola grande ossia titoli con duration bassa

La duration, è direttamente proporzionale alla scadenza di un titolo; esiste un altro indice direttamente proporzionale alla durata di un titolo: la volatilità.
La volatilità, o duration modificata, si ottiene semplicemente come rapporto fra la duration e (1 + TRES)

TRES = Tasso di rendimento effettivo a scadenza = prezzo / valore attuale dei flussi d pagamento

La volatilità misura l'elasticità del valore di un titolo rispetto al suo rendimento ; è principalmente una misura del rischio-prezzo del titolo stesso. Un titolo molto volatile è quindi esposto a forti fluttuazioni di valore a fronte di variazioni, magari anche limitate, dei tassi di mercato. Di conseguenza, tanto minori sono duration e volatilità di un titolo (a parità di tutte le altre condizioni) tanto maggiore è la sua appetibilità.
La duration modificata è utilizzata principalmente per misurare la variazione del prezzo del titolo al variare del tasso, infatti:

Si consideri, ad esempio, un titolo con prezzo pari a 100 e TRES pari al 5%, che ha una volatilità pari a 5. Se il TRES chiesto dal mercato salisse dal 5% al 5,5%, il prezzo del titolo scenderebbe a 97,5. Infatti:

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